What if BOJ……???
踏入2023年，環球金融市場一片好景，截至本月十一日的一星期，全球股債市場同獲機構戶資金淨流入，之前什麼通脹之後就是衰退來臨的憂慮像是一掃而空。
不能否認，中國提早復常的因素幫了一把，讓市場建立一定樂觀預期。投資者願意繼續Risk-On，更重要是市場對美息見頂的預期，並確信美元將繼續回落。
美息去向且管不談，集中看美元走勢的話，除自身因素之外，外匯市場更著重是相對性情景；歐央行繼續偏鷹，而市場又對日本央行調整政策的預期變得牢不可破前提下，要維持美元強勢必有其難度。
本周，即十七及十八日的日本央行會議，已被全球市場視為極度重要的Market Event；影響日圓匯價並間接左右美元走勢之外，更重要是對環球資金流的影響。
眾所周知，上月日本央行調整債券收益曲線控制(YCC : Yield Curve Control)，將十年期公債息率上限由0.25%調整至0.5%。政策公佈之後，市場除驚訝之外，最明顯反應是美元兌日圓持續下滑，穿了多個支持位，無獨有偶，環球資產市場則加大Risk-On。
美元兌日圓
央行對重大政策的一個改變，換來是更多政策轉變的預期，惟連續兩次會議都作出重大政策調整，既屬罕見亦有打倒昨日的我之嫌，影響央行公信力。因此，市場原本就不預期本月會議會有重大舉措，尤其一併考慮到；一。日本央行尚未易帥、二。日本當局仍對環球經濟可能步入衰退有戒心。三。近廿年以來，日本上至首相下至私營企業從來都是超寬鬆貨幣政策的信徒。四。近年日本大量中小企依賴超低息貸款過活，一旦利率預期上升，就會影響它們經營，間接亦影響經濟。
不過凡事有正反兩面，日本經濟及金融市場狀況，卻不得不令市場調整預期或預測，由原本深信本月會議暫時不變應萬變，轉移至有可能調整。其中，花旗日前發表的報告已轉口風，相信即將舉行的會議會正式決定放棄YCC。
“Last week, we wrote that the Bank of Japan’s policy of Yield Curve Control (BoJ YCC) could be abolished by summer (Testing the 2023 Consensus). The Citi house view is now that YCC will be abolished next week “ * Citi Research
為什麼日央行口是心非，可能將債券收益曲線控制政策來個提早了結，而不等一會？首先，日本民間已出現通脹預期，或即聯儲局主席鮑威爾提及關於民間對通脹的Rational Inattention。事實上，日本當前的工資通脹已超出央行3%的目標，日本最大工會Rengo月前已尋求加薪5%，近期服裝連鎖店Uniqlo更宣佈將日本員工薪金上調40%，其它同行面對更大工資成本壓力。可以說，既然民間已建立通脹預期，央行仍繼續義無反顧執行多方面超寬鬆政策，通脹只會火上加油，經濟泰斗佛利民不是說過，通脹失控根本就是由貨幣供應大增惹來的禍嗎！
日本10年公債收益率走勢
日央行調整YCC
逼使日央行提前在面子與現實之間低頭，最重要是市場已行前了好幾步，對日央行能夠將十年公債收益率控制於0.5%以內投以絕對不信任一票。十年期日本公債Swap反映，市場相信公債利率將會升至接近1%，而不論是掉期與十年公債利率的50點子息差，或10/20年期逾80點子公債息差，都是不尋常及被扭曲，主因固然是央行及市場對債息水平控制的可持續及有效性出現同床異夢，甚至各走極端。
有圖有真相，踏入今年以來，日本十年公債收益率已多次超越0.5%的控制水平範圍上限，央行越叫市場就越要跑，即使央行再上調控制目標上限至0.75%也是徒然，既然如此，倒不如一不做二不休。再者，隨著美國加息預期近美聲，美債債息持續回落，日美息差情景不再添煩添煩，客觀環境上亦為日本央行奠下一個體面下檯楷。
那麼一旦日本真的提早結束YCC，市場會怎麼樣？一。日圓必然再升，不少機構估計美元兌田圓將下試125，繼而是120，當中很視乎當局對買債計劃的取態。二。考慮到日圓上升衍生的匯率對沖風險及成本，日本投資海外的資產會有拆倉調倉的可能；根據花旗的估算，日本投資於海外的美元資產規模達20800億美元，簡單5%的USD Repatriation就涉及約一千億美元，20%的話就牽涉四千多億美元。三。以往長期趁超低息借日圓買其它資產的利差交易或需要來一個大規模調配。
當然，市場反應難料，我們亦非日本央行肚裡的小蟲兒，更非呼籲買重YCC必然會提早於一月份會議後就壽終正寢，只不過是想問句What If!
